撰文：Yanz，Liam
“一个好的金融人，‘the Robin Hood’ of finance（金融界的罗宾汉）”，一位朋友曾这样形容特内夫（Vladimir Tenev）。
后来，正是这个外号，成为了一家改变金融业的企业名称。只是，这还不是一切故事的开端。
特内夫（Vladimir Tenev）和巴特（Baiju Bhatt），这两位分别拥有斯坦福大学数学和物理学背景的创始人，相识于斯坦福大学本科时的一个暑期研究项目。
两人都未曾预料，未来会与一代散户投资者深度绑定，他们以为是自己选择了散户，实际上，是时代选中了他们。
在斯坦福求学期间，特内夫便对数学研究的前景产生了质疑。他厌倦了那种“花上数年，钻研一个问题，结果可能一无所获”的学术生活，也无法理解博士同学们甘愿为微薄收入埋头苦干的执念。正是这种对传统路径的反思，悄然埋下了他创业的种子。
2011 年秋天，恰逢“占领华尔街”运动的高潮，公众对金融行业的不满达到顶点。纽约祖科蒂公园内，抗议者的帐篷星罗棋布，远在旧金山的特内夫和巴特，站在办公室窗前，也能望见这一幕的余波。
同年，他们在纽约创立了 一家名为 Chronos Research 的公司，为金融机构开发高频交易软件。
然而，很快他们就意识到，传统券商借助高昂的佣金和繁琐的交易规则，把普通投资者挡在了金融市场门外。这让他们开始思考：为机构服务的技术，能不能也服务于散户？
那时正值 Uber、Instagram、Foursquare 等新兴移动互联网公司涌现，专为移动端设计的产品开始引领潮流。反观金融行业，E-Trade 这样的低成本券商仍难以适配移动设备。
特内夫和巴特决定，顺应这场技术与消费浪潮，将 Chronos 转型为面向千禧一代的免费股票交易平台，并申请了经纪交易商牌照。
千禧一代、互联网、免费交易——Robinhood 集齐了这个时代最具颠覆性的三大要素。
那时的他们并未料到，这个决定，开启了属于 Robinhood 不平凡的十年。
围猎千禧一代
Robinhood 将目光投向了一个当时被传统券商忽视的蓝海市场——千禧一代。
传统金融理财公司 Charles Schwab 2018 年进行的一项调查显示：31%的投资者会在选择中介机构时对比手续费的高低。而千禧一代对“零手续费”尤为敏感，超过一半的受访者表示，会因为这一点而转向更具价格优势的平台。
零佣金交易正是在这样的背景下横空出世。当时，传统券商每笔交易通常收取 8 至 10 美元，Robinhood 却彻底免去了这项费用，且不设最低账户资金门槛。只需一美元即可交易的模式，迅速吸引了大批新手投资者，配合简洁直观、甚至带有“游戏感”的界面设计，Robinhood 成功提升了用户的交易活跃度，甚至培养出一批“沉迷交易”的年轻用户。
这场收费模式的变革，最终倒逼行业转型。2019 年 10 月，Fidelity、Charles Schwab 和 E-Trade 相继宣布将每笔交易佣金降为零。Robinhood，成为扛起零佣金大旗的“第一人”。
来源：东方证券
采用 Google 于 2014 年推出的 Material design 设计风格，Robinhood 游戏化的界面设计甚至获得了一项苹果设计大奖，成为第一家获奖的金融科技公司。
这是成功的一部分，却不算是最关键的地方。
在一次采访中，特内夫通过转述电影《华尔街》中的角色 Gordon Gekko 的一句话来描述公司的理念：“我拥有的最重要的商品是信息。（“The most important commodity that I have is information.”）
这句话，道出了 Robinhood 商业模式的核心——订单流付费（PFOF）。
与许多互联网平台一样，Robinhood 看似“免费”背后，其实是更昂贵的代价。
它通过将用户的交易订单流量卖给做市商获利，但用户未必能成交到市场最优价格，还以为自己占了零佣金交易的便宜。
通俗解释，当用户在 Robinhood 上下单时，这些订单并不是直接送到公开市场（比如纳斯达克或纽交所）去成交，而是首先被转发给与 Robinhood 合作的做市商（如 Citadel Securities）。这些做市商会以极小的价格差（通常是千分之一美分的差距）来撮合买卖，从中获利。作为回报，做市商会向 Robinhood 支付“引流费”，也就是订单流付费。
换句话说，Robinhood 的免费交易，其实是在用户“看不见的地方”赚钱，
尽管创始人特内夫一再声称 PFOF 并非 Robinhood 的利润来源，现实却是：2020 年，Robinhood 75% 的收入来自与交易相关的业务，到了 2021 年一季度，这一数字升至 80.5%。即便近年来占比略有下降，PFOF 依旧是 Robinhood 收入的重要支柱。
纽约大学市场营销教授亚当·阿尔特（Adam Alter）在采访中直言：“对 Robinhood 这样的公司来说，单纯拥有用户是不够的。你必须让他们不断点击‘买入’或‘卖出’按钮，降低人们在做出财务决策时可能遇到的所有障碍。”
有时候，这种“去门槛”的极致体验，带来的不只是便捷，还有潜在的风险。
2020 年 3 月，20 岁的美国大学生卡恩斯，在 Robinhood 上进行期权交易后，发现账户显示亏损了高达 73 万美元——远超他 1.6 万美元本金的负债。这位年轻人最终选择了自杀，留给家人的纸条里写道：“如果你读到这封信，我已经不在了。为什么一个 20 岁、没有收入的人，可以动用近 100 万美元的杠杆？”
Robinhood 精准击中了年轻散户的心理：低门槛、游戏化、社交属性，也享受到了这份设计带来的回报。直至 2025 年 3 月，Robinhood 用户的平均年龄仍稳定在 35 岁左右。
但命运赠予的一切都标注好了价码，Robinhood 也不例外。
罗宾汉，劫贫济富？
2015 至 2021 年，Robinhood 平台注册用户数量增长达到 75%。
尤其是 2020 年，伴随着新冠疫情、美国政府的刺激政策和全民投资热，平台用户和交易量双双飙升，托管资产一度突破 1350 亿美元。
用户数量激增，争端也接踵而至。
2020 年底，马萨诸塞州证券监管机构指控 Robinhood 以“游戏化”手段吸引缺乏投资经验的用户，却未能在市场波动期间提供必要的风险控制。紧接着，美国证券交易委员会（SEC）也对 Robinhood 展开调查，指控其未能为用户争取最佳交易价格。
最终，Robinhood 选择支付 6500 万美元与 SEC 达成和解。SEC 直言不讳地指出：即便考虑免佣金的优惠，用户总体仍因价格劣势而损失了 3410 万美元。Robinhood 否认了指控，但这场风波注定只是开始。
真正让 Robinhood 卷入舆论漩涡的，是 2021 年初的 GameStop 事件。
这家承载着一代美国人童年回忆的电子游戏零售商，在疫情冲击下陷入困境，成了机构投资者大举做空的目标。然而，成千上万的散户投资者不愿眼睁睁看着 GameStop 被资本压垮。他们在 Reddit 论坛 WallStreetBets 上集结，利用 Robinhood 等交易平台集体买入，掀起了一场“散户逼空”大战。
GameStop 的股价从 1 月 12 日的 19.95 美元，一路暴涨到 1 月 28 日的 483 美元，涨幅超过 2300%。一场“草根反抗华尔街”的金融狂欢，令传统金融体系震动。
然而，这场看似属于散户的胜利，却很快演变成 Robinhood 的“至暗时刻”。
那年的金融基础设施根本无法承受突如其来的交易狂潮。按照当时的结算规则，股票交易需要 T+2 天才能完成清算，经纪商必须提前为用户交易预留风险保证金。交易量暴涨，让 Robinhood 需要向清算机构缴纳的保证金直线上升。
1 月 28 日清晨，特内夫被妻子叫醒，得知 Robinhood 收到全国证券清算公司（NSCC）通知，要求其缴纳高达 37 亿美元 的风险保证金，Robinhood 的资金链被瞬间逼至极限。
他连夜联系风险投资人，四处筹资，以确保平台不被系统性风险拖垮。与此同时，Robinhood 被迫采取极端措施：限制 GameStop、AMC 等“网红股票”的买入，用户仅能卖出。
这一决定立刻引爆了公众愤怒。
数百万散户投资者认为 Robinhood 背叛了“金融民主化”的承诺，批评其向华尔街势力低头，甚至有阴谋论指控 Robinhood 与 Citadel Securities（其最大订单流合作方）暗中勾结，操纵市场以保护对冲基金利益。
网暴、死亡威胁、恶评轰炸接踵而至。Robinhood 突然从“散户朋友”变成了众矢之的，特内夫一家被迫暂避，并雇佣了私人安保。
1 月 29 日，Robinhood 宣布已紧急筹资 10 亿美元维持运营，之后又连续几轮融资，最终累计筹得 34 亿美元。与此同时，国会议员、名人和公众舆论对其穷追不舍。
2 月 18 日，特内夫被传唤出席美国国会听证会，面对众议员的质问，他坚称 Robinhood 的决定是迫于结算压力，与市场操纵无关。
尽管如此，质疑从未平息。金融业监管局（FINRA）对 Robinhood 展开彻查，最终开出史上最大单笔罚款——7000 万美元，其中包括 5700 万罚金和 1300 万客户赔偿。
GameStop 事件成为 Robinhood 历史上的转折点。
这场金融风暴让 Robinhood 的“散户护航者”形象严重受损，品牌信誉与用户信任都遭受重创。一时间，Robinhood 成了既受散户不满、又被监管盯防的“夹缝中生存者”。
不过，这一事件也促使美国监管机构着手改革清算制度，推动结算周期从 T+2 缩短为 T+1，为整个金融行业带来了长远影响。
这场危机之后，Robinhood 推进了早已筹备的 IPO。
2021 年 7 月 29 日，Robinhood 以“HOOD”为代码在纳斯达克上市，发行价定在 38 美元，估值约 320 亿美元。
然而，IPO 并未为 Robinhood 带来预期的资本盛宴。上市首日，股价开盘即跌，最终收报 34.82 美元，较发行价下跌 8%。虽然随后因散户热潮和机构买入（如 ARK Invest）出现短暂回升，但整体走势长期承压。
华尔街与市场的分歧显而易见——是看好其作为“散户时代的金融入口”，还是担忧其饱受争议的商业模式与未来的监管风险。
Robinhood 站在了信任与怀疑的十字路口，也正式步入了资本市场的现实考验。
可就在那时，少有人注意到一个被掩藏在招股书字里行间的信号——在 Robinhood 提交的 S‑1 文件中，“Crypto” 这个词被反复提及了 318 次。
不经意的高频出现，背后却是一次战略转向的宣言。
Crypto，正是 Robinhood 悄然掀开的全新叙事。
撞上加密
早在 2018 年，Robinhood 就已经悄然试水加密货币业务，率先推出比特币与以太坊交易服务。彼时，这一布局更多像是产品线的补充，远未成为核心战略。
但市场的热情很快改变了这一切。
2021 年，《纽约客》曾这样描述 Robinhood：“一个既提供股票，又能交易加密货币的零佣金平台，致力于成为华尔街的开明版本，肩负着‘实现全民金融民主化’的使命。”
数据的增长也印证了这条赛道的潜力：
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2020 年第四季度，约有 170 万用户 在 Robinhood 平台交易加密货币，到了 2021 年第一季度，这个数字飙升至 950 万，单季增长超 5 倍。
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2020 年第一季度，加密交易收入占公司总交易营收的约 4%。到了 2021 年第一季度，这一数据激增至 17%，第二季度更是爆炸式增长至 41%。
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2019 年起步时，Robinhood 加密货币资产规模仅为 415 万美元。到了 2020 年底，这一数字暴增至 3,527 万美元，增长超 750%。进入 2021 年第一季度，托管规模飙升至 11.6 亿美元，同比增长超过 2,300%。
此刻，加密货币，已经从边缘产品变成了 Robinhood 的收入支柱之一，被明确定位为增长引擎。正如他们在文件中写道：“我们相信，加密货币交易为我们的长期增长打开了新的空间。”
但究竟是发生了什么，让 Robinhood 的加密货币业务在短短一两个季度内，爆炸式增长？
答案也出现在 S-1 招股书中。还记得 2021 年疯狂的狗狗币吗？Robinhood 正是狗狗币浪潮的推动者。
S‑1 文件明确指出：“在截至 2021 年 6 月 30 日的三个月里，62% 的加密交易营收来源于 Dogecoin，而在此前季度为 34%” 。
为迎合用户需求，Robinhood 在 2021 年 8 月宣布计划推出加密货币存取款功能，允许用户将比特币、以太坊、狗狗币等资产自由转入或转出钱包。
半年后，在 LA Blockchain Summit 上，Robinhood 正式发布了支持多链的 Robinhood Wallet 测试版，并于 2022 年 9 月开放给 iOS 用户，2023 年全面上线。
此举标志着 Robinhood 正式由“中心化券商”向“数字资产平台”转型的开始。
然而，就在 Robinhood 借助加密热潮加速转型的关键阶段，一个当时颇显传奇的男人盯上了它——Sam Bankman-Fried（SBF）。
这位彼时风头正盛的 FTX 创始人兼 CEO，素以激进的扩张手法和对金融行业的颠覆性野心闻名。
2022 年 5 月，SBF 通过其控股公司 Emergent Fidelity Technologies，低调地买入了约 7.6% 的 Robinhood 股份，价值约 6.48 亿美元。
消息公开后，Robinhood 股价在盘后交易中短线暴涨超 30%。
SBF 在向美国证券交易委员会（SEC）提交的 13D 文件中表示，他之所以买入 Robinhood，是因为“认为其是一项有吸引力的投资”，并承诺目前没有寻求控制权或干预管理的计划。但文件同时保留了“未来可能会根据情况调整持股意图”的表述，留下了充分的操作空间。
实际上，SBF 此举很难被简单解读为财务性投资。
彼时，FTX 正在积极布局美国合规市场，试图摆脱“纯加密交易所”的身份，向传统金融和证券业务渗透。Robinhood，凭借庞大的零售用户基础与合规资质，正是那座理想的桥梁。
市场一度盛传 SBF 有意推动与 Robinhood 更深层次的合作，甚至尝试并购，尽管 SBF 公开否认了这一传闻，但他也从未排除未来的可能性。
然而，SBF 的这场布局，没能等来理想中的“双赢”。
2022 年底，FTX 轰然倒塌，SBF 身陷欺诈、洗钱与金融犯罪的指控，美国司法部在 2023 年 1 月正式查封了 SBF 通过控股公司持有的 约 5,600 万股 Robinhood 股票，当时市值约 4.65 亿美元。
这笔原本象征“加密金融联盟”的股权，最终成了烫手的法律证物。
直到 2023 年 9 月 1 日，Robinhood 以 6.057 亿美元 从美国法警局（USMS）手中回购了这批股份，才彻底化解了潜在的持股风险。
令人唏嘘的是，按 Robinhood 当前 860 亿美元的市值来算，SBF 曾经拥有的 7.6% 股权，若保持至今，其价值已上升至约 65 亿美元，相当于原始成本翻了 10 倍以上。
事实证明，这项 SBF 所认为的“诱人的投资”（attractive investment），足够诱人。
起飞吧，股价
如果说 GameStop 事件是 Robinhood 危机四伏的洗礼，那么 2025 年的 Robinhood，正式迎来了属于自己的高光时刻。
这一切，早有预兆。
2024 年第四季度，Robinhood 各项关键指标齐创新高：
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托管资产、净存款、黄金订阅用户数、收入、净利润、调整后 EBITDA 以及每股收益均全面超预期；
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单季收入突破 10.1 亿美元，净利润达 9.16 亿美元，黄金订阅用户超 260 万，调整后 EBITDA 调整后 EBITDA 达到 6.13 亿美元......
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加密货币交易量激增至 710 亿美元，加密业务收入同比增长 700%，单季创收高达 3.58 亿美元。
值得注意的是，在四季度财报中，Robinhood 创始人特内夫表示 ：“我们看到了摆在我们面前的巨大机会，因为我们正在努力使任何人在任何地方都能通过 Robinhood 购买、出售或持有任何金融资产并进行任何金融交易。”
这大概是一个小小的伏笔。
2025 年 2 月 14 日，就在财报发布的两天后，Robinhood 的股价迎来了 2025 年第一个高峰 65.28 美元。
但真正点燃这场股价狂飙的，是全球金融与加密市场的共振。
随着特朗普当选、美国政策转向“加密友好”，Robinhood 在监管端的风险也逐渐解除。
2025 年 2 月 21 日，美国 SEC 执法部门正式通知 Robinhood Crypto，结束长达一年的针对加密业务、托管流程和支付订单流的调查，且决定不采取任何执法行动。这封函件不仅扫清了 Robinhood 未来加密业务扩张的政策障碍，也成为股价突破性反弹的重要催化剂。
紧接着，Robinhood 甩出一记重拳。
2025 年 6 月 2 日，Robinhood 正式宣布以 6,500 万美元 完成对全球历史最悠久的加密交易所之一 Bitstamp 的收购。
Bitstamp 更名为 “Bitstamp by Robinhood”，全面整合入 Robinhood Legend 与 Smart Exchange Routing 系统。这一战略收购不仅为 Robinhood 带来了合规资产与全球市场布局的入场券，更将其从一家零售券商，推向了与 Coinbase、Binance 同台竞争的全球加密交易所行列。
次日，股价突破 70 美元。
如果说 Bitstamp 收购是 Robinhood 出海的重要一步，那么接下来的动作，宣告了 Robinhood 大步进军 Web3 资本市场。
还记得特内夫此前的预告吗？“任何人、任何时间、任何金融资产、任何交易更进一步。”
2025 年 6 月 30 日，Robinhood 宣布正式进军区块链证券领域，允许欧洲用户通过基于区块链的代币在 Arbitrum 网络上交易超过 200 种美国股票和 ETF，其中包括英伟达（Nvidia）、苹果（Apple）和微软（Microsoft）等知名企业的股票。
不仅如此，Robinhood 还公布了自研 Layer-2 区块链 “Robinhood Chain” 的开发计划。
市场对此反应明显，Robinhood 股价单日大涨，月内涨幅达到 46%，并在 7 月 2 日盘中突破 100 美元，创下历史新高。
尽管此后市场一度因 OpenAI 股权代币化传闻被辟谣而出现短暂回调，但分析师普遍认为，Robinhood 已从“散户券商”完成向“金融科技平台”的华丽转型，区块链证券将成为其下一个长期增长引擎。
截至目前，Robinhood 股价稳稳站在 100 美元左右，年内涨幅近 150%，市值突破 880 亿美元 (约 6300 亿人民币），远超当年上市时的想象。
从草根到今天，市值 867 亿的罗宾汉已经不复当年。从 2021 年 GameStop 风暴中的“众矢之的”，到 2025 年金融与加密融合浪潮中的弄潮儿，Robinhood 不仅经历了资本市场的极限考验，更用五年时间完成了自己的加速重构。
如果说当年是历史选择了 Robinhood，那么此刻，Robinhood 终于成为了那个能引领历史的玩家。
今天，特内夫大概可以告诉大学时期担忧数学作为职业的自己：“你也花了几年时间探索一个特定的问题，总算不是一无所获”。
